什么叫薪酬制度

對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，上市公司的薪酬制度是一件非常重要的事情。那么，什么是好的薪酬制度？我們認(rèn)為，能夠促使公司管理層從股東角度出發(fā)考慮問(wèn)題的制度才是好制度，換言之，好的薪酬制度要有利于股東價(jià)值最大化。

不久前，瀘州老窖（000568）讓渡華西證券擴(kuò)股認(rèn)購(gòu)權(quán)一事備受市場(chǎng)關(guān)注。有分析稱，“讓渡華西證券認(rèn)購(gòu)權(quán)，瀘州老窖放棄的利益將超過(guò)5億元。其背后的動(dòng)機(jī)并非‘集中資金做大主業(yè)’如此簡(jiǎn)單，很可能更是管理層努力確保未來(lái)股權(quán)激勵(lì)行權(quán)的‘明智’選擇�！�

由此來(lái)看，薪酬制度的好壞與股東利益實(shí)在是息息相關(guān)。對(duì)瀘州老窖的股東而言，本以為公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)能夠增加股東價(jià)值，沒(méi)想到適得其反。

其實(shí)，就普遍意義上來(lái)講，股權(quán)激勵(lì)并不是好的薪酬制度，對(duì)此，巴菲特早就有言在先：

有諷刺意味的是，修辭常常將期權(quán)描繪成合乎需要的東西，因?yàn)樗鼈兪菇?jīng)理和所有者坐在了同一條財(cái)務(wù)之船上。事實(shí)上，這些船大不相同。沒(méi)有哪個(gè)所有者避開(kāi)過(guò)資金成本的負(fù)擔(dān)，但是，固定價(jià)格期權(quán)的持有者根本沒(méi)有負(fù)擔(dān)任何資金成本；一個(gè)所有者必須權(quán)衡上漲的潛力與下跌的風(fēng)險(xiǎn)，而期權(quán)所有者沒(méi)有任何下跌的風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)際上，你們希望有期權(quán)的企業(yè)規(guī)劃是一種你們會(huì)拒絕所有權(quán)的項(xiàng)目。（我將會(huì)很高興收到彩票作為禮物——但我永遠(yuǎn)不會(huì)買(mǎi)一張彩票。）

當(dāng)然，巴菲特并沒(méi)有將股權(quán)激勵(lì)制度一棍子打死，他認(rèn)為在符合以下三個(gè)條件時(shí)期權(quán)可能非常合理：

第一，               股票期權(quán)必然應(yīng)與公司的總體表現(xiàn)掛鉤。因此，邏輯上它們只能授予那些負(fù)有全部責(zé)任的經(jīng)理們。部分負(fù)責(zé)的經(jīng)理們應(yīng)當(dāng)有與他們的成果相關(guān)的激勵(lì)機(jī)制。

第二，               期權(quán)應(yīng)當(dāng)精心設(shè)計(jì)。除了特殊因素之外，它們應(yīng)當(dāng)把遞延收益因素或者置存成本因素嵌入其中。同樣重要的是，它們應(yīng)當(dāng)現(xiàn)實(shí)地定價(jià)。

第三，               我要強(qiáng)調(diào)的是，一些我極為敬佩的經(jīng)理們——他們的營(yíng)運(yùn)記錄比我的好得多——不同意我對(duì)固定價(jià)格期權(quán)的看法。他們已經(jīng)建立了行之有效的公司文化，而且固定價(jià)格期權(quán)已經(jīng)成為一種幫助他們的工具，通過(guò)他們的領(lǐng)導(dǎo)和榜樣作用，還有期權(quán)作為激勵(lì)，他們已經(jīng)教會(huì)他們的同事像所有者那樣思考。

我認(rèn)為，“像所有者那樣思考”顯然是企業(yè)在制訂薪酬制度時(shí)貫徹的基本原則，換言之，好的薪酬制度應(yīng)該要有利于股東價(jià)值最大化。

其實(shí)，好的薪酬制度未必復(fù)雜。巴菲特舉了他心目中的一個(gè)好例子：

H．H．布朗鞋業(yè)公司的突出特點(diǎn)是，它是我所見(jiàn)過(guò)的具有最奇特的支薪方法的公司之一，這種方法使我心動(dòng)：主要經(jīng)理的年薪是7，800美元，外加公司利潤(rùn)扣除資本費(fèi)用后的一定比例的數(shù)額。因此，這些經(jīng)理真正處在所有者的位置上。

布朗鞋業(yè)薪酬制度考核經(jīng)理人的指標(biāo)與EVA（經(jīng)濟(jì)增加值）的原理基本相同，我認(rèn)為這是一個(gè)值得推廣的好方法。如果上市公司都這樣做，投資者們就不必像現(xiàn)在這樣費(fèi)很大功夫來(lái)評(píng)價(jià)公司復(fù)雜的股權(quán)激勵(lì)制度了。

接下來(lái)，我們分析兩個(gè)上市公司的案例，它們都沒(méi)有實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，但區(qū)別不小。

應(yīng)當(dāng)承認(rèn)，有不少A股上市公司的薪酬制度考慮了資金成本——在設(shè)置股權(quán)激勵(lì)的行權(quán)條件時(shí)對(duì)凈資產(chǎn)收益率作了不同的要求，如果凈資產(chǎn)收益率達(dá)不到一定標(biāo)準(zhǔn)就無(wú)法行權(quán)。但是，也有一些公司在設(shè)計(jì)高管薪酬制度時(shí)根本沒(méi)有考慮資金成本，貴州茅臺(tái)（600519）就是其中一例。

貴州茅臺(tái)2014年度股東大會(huì)中有一項(xiàng)議案——《董事長(zhǎng)2014年度年薪方案》，其基本內(nèi)容如下：

年薪由基本年薪、效益年薪和獎(jiǎng)勵(lì)年薪三個(gè)部分組成。

（一）   基本年薪

基本年薪為本年度公司在冊(cè)員工平均工資性收入（簡(jiǎn)稱“員工本年平均收入”）的10倍。

基本年薪=10×員工本年平均收入

（二）   效益年薪

效益年薪=基本年薪×風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)

風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)考核當(dāng)年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)指標(biāo)，包括：營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率

風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)=1+（營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率×30%+凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率×40%+凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率×30%）

風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)大于或小于100%時(shí)分段計(jì)算效益年薪，在100-120% （含120% ）和100-80% （含80% ）之間，每增加或減少一個(gè)百分點(diǎn)，效益年薪增加或減少一個(gè)百分點(diǎn)；在120-130%（含130% ）和80-70% （含70% ）之間，每增加或減少一個(gè)百分點(diǎn)，效益年薪增加或減少0.5%  ；在130-150% （含150% ）和70-50% （含50% ）之間，每增加或減少一個(gè)百分點(diǎn)，效益年薪增加或減少0.3%  ；在150%以上和50%以下，每增加或減少一個(gè)百分點(diǎn)，效益年薪增加或減少0.1%。

（三）   獎(jiǎng)勵(lì)年薪

獎(jiǎng)勵(lì)年薪=基本年薪×獎(jiǎng)勵(lì)調(diào)節(jié)系數(shù)

獎(jiǎng)勵(lì)年薪考核發(fā)展指標(biāo)，包括：營(yíng)業(yè)收入三年平均增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)三年平均增長(zhǎng)率、資本三年平均增長(zhǎng)率。

獎(jiǎng)勵(lì)調(diào)節(jié)系數(shù)=1+（營(yíng)業(yè)收入三年平均增長(zhǎng)率×30%+凈利潤(rùn)三年平均增長(zhǎng)率×40%+資本三年平均增長(zhǎng)率×30% ）

    資本三年平均增長(zhǎng)率=（ -1）×100%

獎(jiǎng)勵(lì)調(diào)節(jié)系數(shù)大于或小于 100%時(shí)分段計(jì)算獎(jiǎng)勵(lì)年薪，在 100-120% （含120% ）和100-80% （含80% ）之間，每增加或減少一個(gè)百分點(diǎn)，獎(jiǎng)勵(lì)年薪增加或減少一個(gè)百分點(diǎn)；在120-130% （含130% ）和80-70% （含70% ）之間，每增加或減少一個(gè)百分點(diǎn)，獎(jiǎng)勵(lì)年薪增加或減少0.5%  ；在130-150% （含150% ）和70-50% （含50% ）之間，每增加或減少一個(gè)百分點(diǎn)，獎(jiǎng)勵(lì)年薪增加或減少0.3%  ；在150%以上和50%以下，每增加或減少一個(gè)百分點(diǎn)，獎(jiǎng)勵(lì)年薪增加或減少0.1%。

計(jì)算資本平均增長(zhǎng)率時(shí)應(yīng)剔除當(dāng)年度增資擴(kuò)股、分派紅利(不含本年度分配上年度利潤(rùn))、資產(chǎn)評(píng)估增減值等非經(jīng)營(yíng)性因素對(duì)該指標(biāo)的影響。

綜觀這份薪酬方案，首先，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)：“員工本年平均收入”是一個(gè)至關(guān)重要的因素——即使公司本年凈利潤(rùn)、營(yíng)業(yè)收入、凈資產(chǎn)等不增長(zhǎng)，只要員工平均收入增長(zhǎng)，董事長(zhǎng)的年薪就可以同步增長(zhǎng)。

表1：貴州茅臺(tái)凈利潤(rùn)、職工薪酬及派息情況

單位：萬(wàn)元

從過(guò)去五年的情況來(lái)看，貴州茅臺(tái)的職工薪酬（以支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金來(lái)衡量）要比凈利潤(rùn)和向股東派發(fā)的現(xiàn)金紅利增長(zhǎng)快得多。按這份2014年董事長(zhǎng)薪酬方案執(zhí)行下去，未來(lái)的情況會(huì)怎樣呢？

其次，我們還會(huì)發(fā)現(xiàn)貴州茅臺(tái)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)幅度對(duì)董事長(zhǎng)的薪酬是“邊際效益遞減”的，這體現(xiàn)在風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)和獎(jiǎng)勵(lì)調(diào)節(jié)系數(shù)的分段計(jì)算上。貴州茅臺(tái)業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，但近來(lái)增幅卻總是不及市場(chǎng)預(yù)期。對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，如果公司的業(yè)績(jī)超出市場(chǎng)普遍預(yù)期股價(jià)會(huì)大漲，但這需要公司管理層付出更大的努力，卻未必能得從薪酬方面體現(xiàn)出其價(jià)值來(lái)。

最后，從指標(biāo)的設(shè)計(jì)來(lái)看，我們可以發(fā)現(xiàn)貴州茅臺(tái)追求“凈資產(chǎn)”或者“資本”的增長(zhǎng)。在這種思路下，向股東盡可能多地派發(fā)現(xiàn)金紅利自然是不可能的。盡管方案中稱計(jì)算資本平均增長(zhǎng)率時(shí)要剔除分派紅利的影響，但又強(qiáng)調(diào)“不含本年度分配上年度利潤(rùn)”。那么，2014年度分配2014年度利潤(rùn)的影響是不會(huì)剔除的，如果分配2014年度利潤(rùn)多了，2014年底的凈資產(chǎn)或者說(shuō)所有者權(quán)益就會(huì)相應(yīng)地減少，于是就會(huì)對(duì)董事長(zhǎng)獎(jiǎng)勵(lì)年薪的獎(jiǎng)勵(lì)調(diào)節(jié)系數(shù)產(chǎn)生消極影響。

以巴菲特的視角來(lái)看，貴州茅臺(tái)這份董事長(zhǎng)薪酬方案沒(méi)有考慮資金成本是不應(yīng)該的。不過(guò)，貴州茅臺(tái)并非一直如此，其20xx年董事長(zhǎng)薪酬方案主要內(nèi)容如下：

年薪薪金由三部分組成：基本年薪、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)年薪、獎(jiǎng)勵(lì)年薪。

基本年薪=20xx年度基本年薪×（1+綜合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)）

經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)年薪=xx-xx年度經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)年薪×（1+綜合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)）

獎(jiǎng)勵(lì)年薪=20xx年度獎(jiǎng)勵(lì)年薪×（1+綜合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)）

綜合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)R=0.3R1+0.4R2+0.3R3

其中：R1=該年銷售收入增長(zhǎng)率

      R2=該年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率

      R3=該年凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率

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